钱生财【山证食饮】卫龙美味：魔芋制品促增长，高效控费显成效

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【事件描述】

2025年上半年，卫龙美味实现总营收34.83亿元，同比增长18.5%；实现净利润7.36亿元，同比增长18.5%；实现毛利16.42亿元，同比增长12.3%。董事会决议中期派发每股0.18元。

【事件点评】

蔬菜制品贡献最大增量，产品结构优化。蔬菜制品H1收入占比提升10.8个百分点至60.5%，其受益于魔芋产品高速扩张和健康零食趋势，公司新推麻酱味魔芋爽受到市场广泛关注。调味面制品部分sku被淘汰导致H1营收下滑，但产能再调整和生产效率的优化，促使调味面制品毛利率同比提升0.5%至48.4%。公司已储备并计划推出臭豆腐等新品，结合旺季推动收入增量。

线下渠道驱动增长，新兴渠道渗透。线下渠道H1实现营收31.47亿元，同比增长21.5%，占比达90.4%。截止2025年上半年，公司与1,777家线下经销商合作，新兴渠道如零食量贩店和会员店贡献了新增门店。而线上渠道H1实现收入3.36亿元，同比下滑3.8%，传统电商平台承压，抖音、快手正加速布局，短期内尚未明显发力，公司已积极调整策略。

成本上行拖累毛利，高效控费维稳净利。公司H1毛利率同比下滑2.6个百分点至47.2%钱生财，主因魔芋粉原材料价格上涨，拖累蔬菜制品毛利。公司同步进行费用优化，其经销及销售费用率同比下降1.1个百分点至15.1%，管理费用率同比下降2.4个百分点至5.8%，使得净利率维持在21.1%的水平，一定程度抵消了原材料的影响。

【投资建议】

预计公司2025-2027年EPS分别为0.51\0.62\0.79，对应公司2025年9月9日收盘价13.94港元，2025-2027年PE分别为21.5\17.6\13.8。公司2025-2027年营业收入为75.87、91.90、111.32亿元，同比增长21.1%、21.1%、21.1%，作为辣味休闲食品行业的龙头企业，全渠道布局同时新兴渠道贡献增量，盈利能力优越，首次覆盖，给予“增持-A”评级。

【风险提示】

经济增速不及预期；行业竞争加剧；原材料价格上升超预期；食品安全问题。

财务数据与估值

资料来源：最闻，山西证券研究所

财务报表预测和估值数据汇总钱生财

资料来源：最闻，山西证券研究所

分析师：熊鹏

执业登记编码：S0760525080002

分析师：刘清羽

执业登记编码：S0760525070001

报告发布日期：2025年9月11日

【分析师承诺】

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